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债市对外开放有望深化

发布时间:2018-09-13 23:02

作者:刘雅莹

  为了迎合境外机构对人民币债券的配置需求,今年以来中国不断改革债市的配套措施,包括放开境外评级机构参与到国内债券评级业务、松绑QFII和RQFII相关规定、明确投资人民币债券的税收规则,以及在债券通机制下全面实施券款对付(DVP)结算模式。这些配套政策消除了部分进入中国债市的交易障碍和政策不确定性,有助逐步增强债市对境外投资者的吸引力,进而深化中国债市对外开放程度。
  境外机构在国内债市配置情况
  境外机构在国内债市占比创新高。近年来,国内债市发展迅猛,广度与深度均取得积极成果。从规模看,截至今年7月末,国内债市余额达80.5万亿元(人民币,下同),成为世界第三大债券市场。从投资类型看,境外投资者可以在交易所市场开展现券交易,在银行间债券市场开展现券交易、债券借贷、债券远期、远期利率协议及利率互换等各类金融交易。与此同时,国内债市对外开放程度不断加深。人民银行统计数据显示,目前已有1000多家境外投资者获准进入银行间债券市场。中债登和上海清算所提供的数据显示,外国投资者已连续17个月增持中国债券。截至今年7月末,境外机构持有的人民币债券规模进一步升至16123亿元,境外机构在国内债市占比达2.24%并创新高,较年初提升0.39个百分点。
  人民币国债受外国投资者青睐。从投资结构来看,境外机构对国债的配置需求最大。从绝对持有量看,截至今年7月末,境外机构共持有近1万亿元的国债、3300亿元政金债、2000亿元同业存单以及不足1000亿元的信用债。从增持规模看,去年下半年以来,境外机构每月净增持约380亿元国债,同业存单月度净增持量仅为国债一半左右(154亿元),而政金债月度净增持量更低,只有10亿元左右。从相对占比来看,今年上半年境外机构累计增持人民币债券3984亿元,在国内债市增量占比为10%,其中,境外机构净持国债3088亿元,在国债增量占比高达81%。可见,境外机构已经成为国债品种的重要主力。
  债券通运行情况良好。从债券通的运行情况看,自2017年7月启动以来,越来越多的境外机构通过债券通渠道进入中国债市。债券通网站统计数据显示,截至今年7月底,债券通获批入市投资者数量接近400家。此外,债券通交易更加活跃,今年前7个月交易总量达到5374.8亿元,而6月和7月份的交易量都超过1000亿元,分别为1309亿元和1155亿元。
  债市配套措施不断完善
  明确境外机构投资债市税收政策。今年8月30日召开的国务院常务会议指出,为推动更高水平对外开放,鼓励和吸引境外资本参与国内经济发展,对境外机构投资境内债市取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税,政策期限暂定3年。此前,我国对境外机构进入中国债市的税收问题规定一直较为模糊。在所得税方面,我国目前对国债和地方债以外品种的利息收入,按照10%的税率征收所得税,资本利得不征收所得税。在增值税方面,我国没有明文指出对境外机构豁免增值税,因此,市场预设是需要对非国债和地方债的债券票息缴纳6%的增值税。在境外机构投资过程中,境外机构的托管行一般先扣除这两部分税收,再待税务机关收取。但根据市场信息,过去没有任何税务机关收取过境外机构投资中国债市的这部分税收,且这些扣留的税收如何处理也并不明确。模糊的税收政策使得境外投资者进入中国债市时更为谨慎。为彻底避免税收问题和合规风险,境外机构偏向选择购买国债。
  可见,税收政策的不确定性影响了国际投资者的进入意愿和配置结构,一定程度上也影响国内债市的流动性。这次国务院常务会议明确未来3年不对境外机构收税,排除了大部分的税收不确定性,一定程度上便利境外机构依法进行投资。对境外机构投资中国债市的利息收入免税,亦会大幅提高投资收益,且可能使境外机构的配置结构更加均衡。过去境外机构投资国债和地方债才能免税,但按照最新政策,所有类型债券的税收均获得减免,这或会导致投资政策性银行债和同业存单的收益高于国债,进而促使境外机构将对国债的需求部分分配至其他类型的人民币债券方面。
  综上,对税收政策的明确有利于吸引境外机构进入国内债市,投资主体的多元化和投资结构的均衡化将有利于债市的长远发展。
  债券通全面实施券款对付(DVP)结算模式。近日,香港金融管理局宣布,债券通已经全面实施券款对付(DVP)结算模式,并开通了交易分仓功能。DVP结算方式是一种“全额清算、逐笔结算”的结算方式,即结算日对债券和资金进行同步交收。由于DVP中券款的交付基本是同步的,从而降低了流动性风险,并提高结算效率。债券通的大宗债券交易分仓功能,则进一步便利境外资产管理人的交易需求,提升交易效率。可见,券款对付和交易分仓等举措的落实,将逐步消除外资入市的交易障碍,有助带动国际资金流入国内债券市场。
  QFII和RQFII投资运作障碍有所消除。今年6月,人民银行会同国家外汇管理局完善了合格境外机构投资者(QFII/RQFII)境内证券投资相关管理,进一步便利了跨境证券投资。此次在以下三个方面进行改革:一是取消QFII每月资金汇出不超过上年末境内总资产20%的限制,便于境外投资者根据自身投资状况自主决定资金汇出。二是取消现存的QFII投资3个月锁定期、RQFII非开放式基金投资3个月锁定期,允许境外机构投资者可根据需要办理资金汇出。这便利了资金的流动,有利于提高境外投资机构的积极性。三是明确了合格机构投资者外汇风险管理政策,允许QFII、RQFII对其境内投资进行外汇套保。允许境外投资者基于实需交易原则开展外汇衍生品业务,有助境外投资者对冲汇率风险和维持资金本身的安全。
  由于QFII和RQFII以长期机构投资者为主,且总额度限制依然存在,预计QFII和RQFII运作限制的取消,并不会带来频繁的跨境资本流动,对资本市场稳定性和人民币汇率的影响有限,反而是外汇管理的简化有助提升境外机构对中国市场的认可度,并激发国际资本的投资热情。
  放开境外评级机构参与债券评级业务。早在今年3月底,中国银行间市场交易商协会发布了《银行间债券市场信用评级机构注册评价规则》(以下简称《规则》),允许符合条件的境外信用评级机构在中国境内开展债券信用评级业务。《规则》发布后,穆迪、标普、惠誉三大国际评级机构可以不再以合资公司的形式,而是以外商独资公司的身份进入中国银行间债券评级市场。就目前已入市的境外投资者的持仓来看,约90%投资需求集中在国债和政金债等利率债上,对信用债的投资需求很少。一方面,由于中国评级制度未能与国际接轨,我国评级较国际评级平均高6-7个档,导致中国评级体系在国际上认可度较低;另一方面,很多境外投资者在投资标的上面临一定限制,不能投资无国际评级的信用债。
  为此,适当引入境外评级机构进入中国评级市场,有利于推动境内外评级标准体系趋于一致,提升中国信用评级机构的市场公信力和评级结果的可比性。从长远来看,外资的进入将进一步完善中国信用评级行业管理机制,提高境外投资者对中国信用评级的信心,进而深化中国债市的开放程度。
  (作者系中银香港经济研究员)