上海交通大学安泰管理学院教授潘英丽
汇率调整有助宏观调控
过去一年里，中国居民消费价格指数CPI增幅呈逐渐攀升的势头，流动性过剩一时间成为热门的经济话题。那么，是什么原因导致这一局面的产生？2008年中国将从哪几方面实施从紧的货币政策？对此，上海交通大学安泰管理学院教授潘英丽有着自己独到的看法
本期访谈人物：潘英丽
潘英丽，上海交通大学安泰管理学院教授，博士生导师，上海市政府决策咨询特聘专家，上海国际金融中心研究会副会长,中国海运集团公司专家委员会委员。主要研究领域为国际金融学、货币银行学和宏观经济学。
流动性过剩根源在美日
《上海金融报》：2007年，全球都在关注流动性过剩这一现象。你认为出现这一局面的主要原因是什么？
潘英丽：1971年8月15日美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩，国际货币体系的这一重大变化为全球范围的流动性过剩创造了制度上的可能性。实际上最主要的原因是互联网泡沫的破灭，9·11事件导致了美国经济的衰退，这使美国政府和发达国家开始采取扩张性的货币政策。
美国国内信贷从上世纪90年代末占GDP80%，增加到现在的100%，M3（广义货币供应量M2＋其他金融机构的储蓄存款和定期存款）从60%增加到80%，M3和国内信贷是大幅度增长的；日本的国内信贷维持在
GDP250%的水平，狭义货币供应量M1也从2001年开始上升。另外，在利率方面，美国的利率是从2001年的6.5%下降到2004年的1%；日本基本上就是零利率。可以看出，美国和日本是最主要的流动性的来源。
然而，这两个国家流动性输出的机制不太相同。美国主要是通过贸易逆差，向中国、石油输出国以及亚洲国家，大量输出美元。在日本流动性的输出主要通过日元创利机制实现。因为日本是零利率，所以在这样的情况下，全球的机构投资者都到日本借钱，借了日元以后在外汇市场上卖出换成小币种货币去做投资。另外，因为日本银行在国内没有利息赚，他们就在海外发放大量债权，这也给国际资本市场注入流动性。在这样的情况下，东亚国家和石油输出国家整体贸易顺差和外汇储备从2001年开始都是飙升。中国的外汇储备，尤其是2007年上升的非常快。
《上海金融报》：美国的次级债危机一度让一些人对过剩的流动性产生改观，您对此怎么看？
潘英丽：从外部因素看，美国的次债危机现在还没有结束，预计要到2008年8月份以后才可能有所好转。所以美国现在采取的措施是放松货币并降息，有人预测美元对各大货币还有15%的贬值。国际市场对人民币一年内的升值预期是9%，这将会导致资金流入中国国内，从而导致流动性过剩。
全面通胀不容低估
《上海金融报》：对于2007年国内CPI居高不下，你有何看法？这一局面会否延续？
潘英丽：从国内的情况来看，东南亚金融危机发生以后，我们国家的货币供应量增长速度始终保持在14%到20%的速度。前几年我们货币增长速度始终是高于经济增长率。货币数量论的动态方程式指出：通货膨胀率等于货币增长率减去经济增长率。前几年，我们的M2增长速度减GDP增长速度应为5%-10%，但通货膨胀率并没有这么多。这是因为：M2大量以定期存款的形式存在，货币相对呆滞，从而没有推动物价上升。
现在，国内存款出现了实际负利率，带来了货币结构的调整，大家开始把储蓄从定期转成活期，把活期转成现金，把现金转成对资产和商品的购买。从2006年第四季度开始，M1的增长速度大大超过M2的增长速度，货币从呆滞的状况转变成活跃的状态。这是因为实际利率是负的，这样就会导致通货膨胀率的产生。
由于美元的贬值导致了国际大宗商品的涨价，美元的贬值包括美国流动性的输入对中国通过成本推进和需求拉动两方面推动通货膨胀的。我们可以总结一下美国的历史经验，美国第一次石油危机时流动性过剩和全面通货膨胀的情况。美国首先是石油涨价引起的成本推进，这表现为CPI大幅度上升，为了应对价格上升带来的通缩的影响，所以货币供给量增加，M1大幅度上升。核心通货膨胀率，就是扣除能源和食品的通货膨胀率，有一段时间的滞后，然后也大幅度上升。中国现在的状态正处在这个大肚子的地方，CPI已经大幅度上升了，M1也是大幅度上升了，但是我们的核心物价指数还没有太大的上升，所以我们可以预测，后面整个包括核心的CPI指数都会上升。
《上海金融报》：面对如此复杂局面，宏观调控该如何下手？
潘英丽：我个人认为通货膨胀形势的严重状态不容低估。中央经济工作会议提出从紧的货币政策。我的判断是，央行的做法首先仍会大幅度冲销，第二会对信贷进行行政的调控，对信贷的调控可能会导致一刀切，不利于产业结构的调整。当然我原来认为央行调利率可能会比较保守，而央行最近进行了非对称的利率调整，这一次的非对称的利率调整非常微妙。我一直认为应大幅度缩小银行的存贷利差，央行也这么做了，但同时降低了活期存款的利率。这表明央行一方面要考虑到抑制通货膨胀的需求，另一方面又要考虑维护商业银行的利益。
我认为中国和美国的利率反方向变动，对人民币升值会产生一些压力。摩根斯坦利亚洲有限公司主席斯蒂芬·罗奇认为，一旦美国次级债危机结束后，仍然应该提高利率。因为美国长期的扩张性的货币政策已经导致了严重的金融泡沫，因此次级债危机结束后，应该改变过于宽松的货币政策。
就中国来说，我们现在应该通过加强资本的管制来防止热钱的流入，以保证国内货币政策有更多的独立性，我认为我国的货币政策不应该被美国的政策所左右。
借助汇率进行结构调整
《上海金融报》：在汇率方面，您觉得该采取什么政策？
潘英丽：我最主要的观点是人民币应该一次性升值10%。为什么主张人民币应该加速升值呢？加速升值已经在比较多的范围内形成了一定的共识，国际市场也是这样预测的。我觉得与其小步快走还不如一次性提升。因为如果小步快走的话，就给了国际热钱注入和投机的时间和机会，如果一次性调整的话，它们就没有必要进来了。人民币一次性较大幅度升值首先可以促进国民经济内外平衡：有助于实现国际收支平衡并抑制通货膨胀。汇率对国际收支可以发挥调节作用，只是需要一定的时间。升值对抑制通货膨胀非常有效果。最近中金公司做了一个研究，他们认为一次性升值10%，短期可以降低通货膨胀0.8个百分点，长期可以降低通货膨胀3.2个百分点。
另外，我想强调的是，我国以出口为导向的经济增长模式，带来了中国经济非常快速的增长，很成功。成功的一个条件是世界经济正好处在繁荣阶段，这样的繁荣给中国带来了非常大的好处。但是从现在开始，美国的权威专家宣称，世界经济出现拐点，从现在开始有可能会步入衰退。在这样的情况下，世界经济后面的走势不像前面那么繁荣的话，中国对外依存度那么大，可能会受到比较大的伤害。特别是2000年以来，我们投资占GDP的比重、出口占GDP的比重是直线上升。我们的消费从2000年开始快速下降，居民消费从原来的50%左右降低到36%。
另外，在大宗商品特别是能源与有色金属等资源的全球增量需求当中，中国占的比重非常大，铅和锌的增量需求相当于全球增量需求的110%以上，镍和锡的占比超过80%，铝、铜和钢的占比超过50%。增量石油需求占比超过30%。所以目前这种经济增长很难持续，我们现在需要的是结构调整。
《上海金融报》：外界认为人民币一次性升值会给中国经济带来不小的伤害，那么，您认为在人民币升值过程中该如何避免这种情况的发生？
潘英丽：从外部压力来看，人民币对美元升值，但是美元对欧元贬值了37%，因此人民币实际上只是对日元升值的，对欧元是贬值的。所以欧洲要求人民币大幅度升值，接下来我估计还会有大量的中欧贸易摩擦。
我认为汇率是调整经济结构很重要的政策之一。我个人认为，在中国国内的就业问题不是宏观经济问题，而是一个发展问题。因为中国的就业问题主要是农村剩余劳动力的吸收。这个就业问题的解决，是靠发展政策，而不是靠宏观经济政策调控来解决的。另外，我们对人民币升值为什么害怕呢？因为大家认为人民币升值一定会导致企业亏损、破产，导致失业的大幅度上升。而这里有一个隐含的假定，即我们的企业没有定价权。现在全世界都认为中国是低价倾销，而我们为什么不能通过提高汇率的方式向外统一提价呢？可能有人说，这样做会导致投资向境外转移，转移是可能的，但是周边发展中国家要替代中国世界工厂的地位，却是很难的。应该说，也许在10年以后有替代的可能性，但是这10年内我们的调整也应该完成了。
我个人认为，未来3-5年内应该加快进行结构性的调整。调整的标志是什么呢？宏观上的指标就是经济增长的速度降下来。经济增长速度下来了，就表明调整正在进行。如果我们现在不愿意承受3-5年调整痛苦的话，10年之后可能将被迫承受像日本一样的长期萧条，这将带来更大的痛苦和伤害。
潘英丽，上海交通大学安泰管理学院教授，博士生导师，上海市政府决策咨询特聘专家，上海国际金融中心研究会副会长,中国海运集团公司专家委员会委员。主要研究领域为国际金融学、货币银行学和宏观经济学。
流动性过剩根源在美日
《上海金融报》：2007年，全球都在关注流动性过剩这一现象。你认为出现这一局面的主要原因是什么？
潘英丽：1971年8月15日美国总统尼克松宣布美元与黄金脱钩，国际货币体系的这一重大变化为全球范围的流动性过剩创造了制度上的可能性。实际上最主要的原因是互联网泡沫的破灭，9·11事件导致了美国经济的衰退，这使美国政府和发达国家开始采取扩张性的货币政策。
美国国内信贷从上世纪90年代末占GDP80%，增加到现在的100%，M3（广义货币供应量M2＋其他金融机构的储蓄存款和定期存款）从60%增加到80%，M3和国内信贷是大幅度增长的；日本的国内信贷维持在
GDP250%的水平，狭义货币供应量M1也从2001年开始上升。另外，在利率方面，美国的利率是从2001年的6.5%下降到2004年的1%；日本基本上就是零利率。可以看出，美国和日本是最主要的流动性的来源。
然而，这两个国家流动性输出的机制不太相同。美国主要是通过贸易逆差，向中国、石油输出国以及亚洲国家，大量输出美元。在日本流动性的输出主要通过日元创利机制实现。因为日本是零利率，所以在这样的情况下，全球的机构投资者都到日本借钱，借了日元以后在外汇市场上卖出换成小币种货币去做投资。另外，因为日本银行在国内没有利息赚，他们就在海外发放大量债权，这也给国际资本市场注入流动性。在这样的情况下，东亚国家和石油输出国家整体贸易顺差和外汇储备从2001年开始都是飙升。中国的外汇储备，尤其是2007年上升的非常快。
《上海金融报》：美国的次级债危机一度让一些人对过剩的流动性产生改观，您对此怎么看？
潘英丽：从外部因素看，美国的次债危机现在还没有结束，预计要到2008年8月份以后才可能有所好转。所以美国现在采取的措施是放松货币并降息，有人预测美元对各大货币还有15%的贬值。国际市场对人民币一年内的升值预期是9%，这将会导致资金流入中国国内，从而导致流动性过剩。
全面通胀不容低估
《上海金融报》：对于2007年国内CPI居高不下，你有何看法？这一局面会否延续？
潘英丽：从国内的情况来看，东南亚金融危机发生以后，我们国家的货币供应量增长速度始终保持在14%到20%的速度。前几年我们货币增长速度始终是高于经济增长率。货币数量论的动态方程式指出：通货膨胀率等于货币增长率减去经济增长率。前几年，我们的M2增长速度减GDP增长速度应为5%-10%，但通货膨胀率并没有这么多。这是因为：M2大量以定期存款的形式存在，货币相对呆滞，从而没有推动物价上升。
现在，国内存款出现了实际负利率，带来了货币结构的调整，大家开始把储蓄从定期转成活期，把活期转成现金，把现金转成对资产和商品的购买。从2006年第四季度开始，M1的增长速度大大超过M2的增长速度，货币从呆滞的状况转变成活跃的状态。这是因为实际利率是负的，这样就会导致通货膨胀率的产生。
由于美元的贬值导致了国际大宗商品的涨价，美元的贬值包括美国流动性的输入对中国通过成本推进和需求拉动两方面推动通货膨胀的。我们可以总结一下美国的历史经验，美国第一次石油危机时流动性过剩和全面通货膨胀的情况。美国首先是石油涨价引起的成本推进，这表现为CPI大幅度上升，为了应对价格上升带来的通缩的影响，所以货币供给量增加，M1大幅度上升。核心通货膨胀率，就是扣除能源和食品的通货膨胀率，有一段时间的滞后，然后也大幅度上升。中国现在的状态正处在这个大肚子的地方，CPI已经大幅度上升了，M1也是大幅度上升了，但是我们的核心物价指数还没有太大的上升，所以我们可以预测，后面整个包括核心的CPI指数都会上升。
《上海金融报》：面对如此复杂局面，宏观调控该如何下手？
潘英丽：我个人认为通货膨胀形势的严重状态不容低估。中央经济工作会议提出从紧的货币政策。我的判断是，央行的做法首先仍会大幅度冲销，第二会对信贷进行行政的调控，对信贷的调控可能会导致一刀切，不利于产业结构的调整。当然我原来认为央行调利率可能会比较保守，而央行最近进行了非对称的利率调整，这一次的非对称的利率调整非常微妙。我一直认为应大幅度缩小银行的存贷利差，央行也这么做了，但同时降低了活期存款的利率。这表明央行一方面要考虑到抑制通货膨胀的需求，另一方面又要考虑维护商业银行的利益。
我认为中国和美国的利率反方向变动，对人民币升值会产生一些压力。摩根斯坦利亚洲有限公司主席斯蒂芬·罗奇认为，一旦美国次级债危机结束后，仍然应该提高利率。因为美国长期的扩张性的货币政策已经导致了严重的金融泡沫，因此次级债危机结束后，应该改变过于宽松的货币政策。
就中国来说，我们现在应该通过加强资本的管制来防止热钱的流入，以保证国内货币政策有更多的独立性，我认为我国的货币政策不应该被美国的政策所左右。
借助汇率进行结构调整
《上海金融报》：在汇率方面，您觉得该采取什么政策？
潘英丽：我最主要的观点是人民币应该一次性升值10%。为什么主张人民币应该加速升值呢？加速升值已经在比较多的范围内形成了一定的共识，国际市场也是这样预测的。我觉得与其小步快走还不如一次性提升。因为如果小步快走的话，就给了国际热钱注入和投机的时间和机会，如果一次性调整的话，它们就没有必要进来了。人民币一次性较大幅度升值首先可以促进国民经济内外平衡：有助于实现国际收支平衡并抑制通货膨胀。汇率对国际收支可以发挥调节作用，只是需要一定的时间。升值对抑制通货膨胀非常有效果。最近中金公司做了一个研究，他们认为一次性升值10%，短期可以降低通货膨胀0.8个百分点，长期可以降低通货膨胀3.2个百分点。
另外，我想强调的是，我国以出口为导向的经济增长模式，带来了中国经济非常快速的增长，很成功。成功的一个条件是世界经济正好处在繁荣阶段，这样的繁荣给中国带来了非常大的好处。但是从现在开始，美国的权威专家宣称，世界经济出现拐点，从现在开始有可能会步入衰退。在这样的情况下，世界经济后面的走势不像前面那么繁荣的话，中国对外依存度那么大，可能会受到比较大的伤害。特别是2000年以来，我们投资占GDP的比重、出口占GDP的比重是直线上升。我们的消费从2000年开始快速下降，居民消费从原来的50%左右降低到36%。
另外，在大宗商品特别是能源与有色金属等资源的全球增量需求当中，中国占的比重非常大，铅和锌的增量需求相当于全球增量需求的110%以上，镍和锡的占比超过80%，铝、铜和钢的占比超过50%。增量石油需求占比超过30%。所以目前这种经济增长很难持续，我们现在需要的是结构调整。
《上海金融报》：外界认为人民币一次性升值会给中国经济带来不小的伤害，那么，您认为在人民币升值过程中该如何避免这种情况的发生？
潘英丽：从外部压力来看，人民币对美元升值，但是美元对欧元贬值了37%，因此人民币实际上只是对日元升值的，对欧元是贬值的。所以欧洲要求人民币大幅度升值，接下来我估计还会有大量的中欧贸易摩擦。
我认为汇率是调整经济结构很重要的政策之一。我个人认为，在中国国内的就业问题不是宏观经济问题，而是一个发展问题。因为中国的就业问题主要是农村剩余劳动力的吸收。这个就业问题的解决，是靠发展政策，而不是靠宏观经济政策调控来解决的。另外，我们对人民币升值为什么害怕呢？因为大家认为人民币升值一定会导致企业亏损、破产，导致失业的大幅度上升。而这里有一个隐含的假定，即我们的企业没有定价权。现在全世界都认为中国是低价倾销，而我们为什么不能通过提高汇率的方式向外统一提价呢？可能有人说，这样做会导致投资向境外转移，转移是可能的，但是周边发展中国家要替代中国世界工厂的地位，却是很难的。应该说，也许在10年以后有替代的可能性，但是这10年内我们的调整也应该完成了。
我个人认为，未来3-5年内应该加快进行结构性的调整。调整的标志是什么呢？宏观上的指标就是经济增长的速度降下来。经济增长速度下来了，就表明调整正在进行。如果我们现在不愿意承受3-5年调整痛苦的话，10年之后可能将被迫承受像日本一样的长期萧条，这将带来更大的痛苦和伤害。
